“La lectura que debemos hacer del papel de Europa es que, mientras el presidente Sánchez no ponga en marcha medidas que coarten la independencia de los jueces (las prometidas comisiones de lawfare, por ejemplo), Europa probablemente tendrá las manos atadas. La amnistía no será, con toda probabilidad, suficiente para producir una intervención”. Luis Garicano Gabilondo. Economista, Catedrático de Economía y Estrategia en la London business School
“En Bolsa, el dinero de verdad no se hace cuando se compra o se vende, sino mientras se espera”. Charlie Munger, Omaha (Nebraska) 1.1.1924- 28.11.2023, vicepresidente de Berkshire Hathaway y mano derecha de Warren Buffett
Se aborda el nuevo año con preocupación y muchas incógnitas, sumidos en una realidad política de polarización, descredito de las instituciones, agresión a la división de poderes, inseguridad jurídica, enfrentamientos y seria amenaza de fraccionamiento del país.
Nunca pudimos imaginar, después de tantos años de concordia, encontrarnos en una situación como la actual, de permanente zozobra interior y descredito internacional, contexto exterior donde cada vez tenemos menos peso. Es algo, no lo podemos olvidar, que afecta a lo económico y social de una forma contundente, siendo precisamente el año cuyas páginas vamos a comenzar a pasar, el que aparenta ser más problemático por la cantidad incógnitas en el aire, generando una incertidumbre que es lo peor para las decisiones económicas, para la inversión, el empleo, la prima de riesgos y, por ello, para los bonos y la bolsa. Un escenario muy oscuro, que invita a pronunciar aquella frase de ¡Parar el tren, que me bajo”.
ANTE NUEVOS PRESUPUESTOS DIFICILES Y DEFINITORIOS
De entrada, el gasto, el déficit y la deuda, la curvatura del círculo, en un año donde se revisan las reglas fiscales (tope a la deuda y el déficit) y el BCE ha finalizado sus compras de deuda, dejando a los países supeditados en sus emisiones al mercado. En nuestro caso, los bonos que vencen representan 192.000 M. de euros, pero además de renovar lo que vencen, hay que financiar las nuevas necesidades derivadas del déficit.
Por todo ello van a cobrar transcendencia, los nuevos presupuestos y la evolución de la prima de riesgo del país, una forma de medir la confianza en el mismo de sus compradores de deuda. Hasta ahora las señales que se atisban no son nada positivas, a la vista del acuerdo Gobierno entre PSOE y Sumar, con signos evidentes de elevación del intervencionismo económico: mayor presión fiscal para las empresas, incluso intervención en su funcionamiento y accionariado, llegando también a un control de los reguladores. Estos acuerdos con Sumar, junto a los cerrados con sus aliados parlamentarios para obtener la candidatura, van a suponer unos 100.000 millones de gastos adicionales es en esta legislatura.
Los nuevos incrementos del salario mínimo interprofesional (SMI), la reducción la de la jornada laboral a 37,5 horas a la semana, la intención de que los sindicatos estén presentes en los Consejos de Administración de las empresas.
Pero lo más significativo de los acuerdos: la subida de impuestos que se avecina a tenor de que se piensa obtener hasta 40.000 millones más de recaudación hasta el cierre de la nueva legislatura. Que no se lograría, apretarse el cinturón, sin que la sufrida clase media soporte gran parte de estas subidas, porque los impuestos a los llamados ricos son muy llamativos, pero la recaudación viene principalmente por el IRPF y el IVA.
También se contempla en los acuerdos obtener hasta 10.000 millones adicionales más, por la aplicación de un impuesto de sociedades efectivo del 15% sobre el resultado contable de las grandes empresas, en concreto sobre los beneficios reales.
Que, aunque está en proyecto, aún no se aplica ni en la UE ni en la OCDE. Siendo uno de los epígrafes más graves, nada queda claro, el de las pensiones. De dónde va a venir la financiación, hasta ahora el Estado viene cubriendo su déficit con los impuestos, pero la sospecha es que este recaiga sobre aumento de las cotizaciones sociales. En unos incrementos más que previstos, que solo cubrirían la mitad del gasto estimado para la próxima década. Todo en un contexto donde el costo de financiación del Estado se está encareciendo rápidamente, teniendo ya un peso importante esta partida como gasto en los presupuestos.
MEDIDAS EN CONTRA DE UNA COMPETITIVIDAD TAN NECESARIA
Como vemos todo en contra de la competitividad que necesitan nuestras empresas y el país, actualmente en relación a ello en el puesto número 32 de las 63 economías estudiadas para el ranking de IMD, especialista en este campo. No acaba aquí la cosa, como ha expuesto en un estudio Daniel Viaña, redactor de economía y mercados del grupo El Mundo, la gestión de Indra o la posible entrada en Telefónica del Estado subraya esta política intervencionista, en la que, sin embargo, no hay atisbo de algún tipo de consolidación fiscal que reduzca la deuda. Algo que ni se tiene en cuenta ni se quiere tocar, la ineficiencia de la Administración, donde hay consenso de que se podrían ahorrar unos 60.000 millones.
La deuda ha repuntado 92.551 millones durante los últimos doce meses, según datos del B.E. Hasta alcanzar la cifra de 1,569 billones, tras haber sumado otros 33.000 millones durante el segundo trimestre. Un 112,2% es el nivel relativo en el que se encuentra esta, lo que supone una reducción durante el último trimestre, que se debe al incremento del propio PIB, no olvidemos que es el numerador del cociente (deuda, denominador) del que se obtiene este porcentaje. A 106.174 millones es lo que asciende la de la Seguridad Social, que está aumentando a un ritmo del 7% en el año. El incremento se debe precisamente a los préstamos que el Estado concede al sistema para que pueda hacer frente a su desequilibrio presupuestario.
El problema a es que, ninguna de las medidas propuestas, parecen suficientes para financiar el gasto comprometido y, por ello, sin capacidad alguna para reducir el déficit y la deuda.
Sin olvidar las causas estructurales que impulsarán en los próximos años el binomio déficit-deuda: la presión alcista del envejecimiento de la población; el gasto estructural incrustado en el presupuesto con tendencia única al alza; el peso excesivo del gasto corriente, ya comentado, que no contribuye a aumentar la capacidad productiva y el crecimiento de la economía; el cada vez mayor volumen de funcionarios cuyas rentas vienen del sector público. Contando, que no hay margen para elevar más la fiscalidad de las familias que en un entorno de desaceleración económica tendría un efecto negativo sobre la demanda, ya de por si escuálida, y la oferta. En tal sentido, llegando al punto de la curva de Laffer a partir del cual, más impuestos suponen menor recaudación.
EUROPA PUEDE MIRAR PARA OTRO LADO
La grave postura del presidente del Gobierno atentando en los acuerdos de investidura contra el Estado de Derecho, con todas sus derivadas, sin el menor escrúpulo y el más mínimo consenso que no sea el de sus comprados apoyos parlamentarios, como ya exponíamos el pasado mes, va a ser difícil que encuentre una oposición en Europa, tan distraída con tantos problemas para mantener la cohesión.
En este punto, es interesantísimo seguir las conclusiones a las que llega al respecto, mi apreciado amigo Luis Garicano, economista y profesor en la London School of Economics. “Si se espera que sea la UE quién pare estos desmanes, desgraciadamente esta expectativa es peligrosa, y reforzarla, dice, puede rebotar en contra de los defensores del Estado de Derecho. Vemos a continuación los puntos en lo que con una gran claridad se basa, para que podamos esperar poco de Europa.
En primer lugar, el mecanismo del articulo 7 del Tratado de la UE, Articulo 2, que permite se inicie un procedimiento de sanción contra un Estado miembro que produjere una violación grave y persistente de los valores de la Unión. Lo que requiere un acuerdo unánime entre los países de la UE (excluyendo al Estado en cuestión) para actuar. Por ello, incluso en el caso de Orban, la UE ha sido incapaz de utilizarlo para tratar e exigir respeto a sus principios democráticos.
En segundo lugar, el mecanismo de condicionalidad dentro del Fondo de Recuperación y Resiliencia de la UE vincula la ayuda financiera de los fondos NexGen al cumplimiento del Estado de Derecho. Lo que requiere examinar cuestiones cono la independencia judicial, la corrupción y el fraude. Requiriendo el mecanismo solo una mayoría cualificada para su aplicación o sanción. Necesita, pues, inevitablemente, que se pongan en cuestión la transparencia e independencia de la justicia en la concesión de las ayudas europeas.
En tal sentido, la lectura que debemos hacer del papel de Europa dados estos dos mecanismos es que, mientras el presidente Sánchez no pongas en marcha medidas que coarten la independencia de los jueces (las prometidas comisiones de lawfare, por ejemplo), Europa probablemente tendrá las manos atadas. La amnistía no será, con toda probabilidad, suficiente para producir una intervención”
INVERSIONES ANTE ENTORNO COMPLICADO
El cierre de nuestro crecimiento probablemente en un 2,4% este año, y una proyección para el próximo es los vaticinios del ente el 1,5%-1,7%, no son negativas, sobre todo en comparación con Europa a la que casi doblamos, aunque se mantiene la senda de desaceleración iniciada en el segundo semestre. Los últimos datos de inflación tampoco apuntan mal, especialmente la inflación subyacente que ha cedido considerablemente, representando el núcleo duro de aquella.
El problema radica, según hemos antecedido, en lo que puedan influir de cara a un frenazo, tanto presupuestos como acuerdos de legislatura. También el ahorro de los hogares está alarmantemente bajando, desapareciendo el sobreahorro de previsión o transformándose en activos poco líquidos, al mismo tiempo el encarecimiento del crédito atenta contra la demanda y la inversión. Sánchez no podrá gobernar como hasta ahora, con excepcionalidad del gasto público y sin reglas fiscales.
Aunque el aumento del techo del gasto hasta 200.000 M. y la intención a la vez de cerrar con un déficit del 3,5%, no anticipa algo distinto que compensarlo vía aumento de impuestos, en un país donde la presión fiscal ha aumentado en los últimos años más que en los de la zona euro, y no digamos el esfuerzo fiscal, si se tiene en cuenta la renta de los contribuyentes, algo absolutamente alarmante.
Por otra parte, Europa sigue gripada, quedándose plana la eurozona y entrando Alemania en recesión. Mientras, EEUU le gana la batalla económica, siendo la energía factor que juega a su favor. Las previsiones son que esta brecha siga aumentando en los próximos años. Nuestro déficit estructural, al margen de coyuntura, terminará este año cerca de cinco puntos porcentuales sobre PIB. A la vista de todo ello la mayoría de las casas de análisis empiezan a revisar a la baja sus previsiones para 2024.
Mientras, el rendimiento de los bonos, la bajada del dólar y las compras de los bancos centrales vienen explicando la subida del euro, sin olvidar que este activo se convierte en refugio frente a riesgos geopolítico, siendo la guerra entre Israel y Gaza junto a la de Ucrania, una hipótesis razonable. Atendiendo a los expertos, se piensa que es posible que las fuerzas que lo están impulsando no tengan ímpetu suficiente para mantener el alza.
En cuanto a la renta fija, los bonos, se piensa que el optimismo del mercado sobre el alcance de las rebajas de tipos de interés el próximo año puede estar yendo demasiado lejos y se recomienda, lo venimos haciendo, alejarse de los bonos con vencimientos más largos. Aunque estas recomendaciones podrían parecer poco acordes con los recientes movimientos de los mercados, porque las acciones y los bonos, tanto a corto como a largo plazo han repuntado, habiendo caído la volatilidad a medida que los operadores se han ido haciendo a la idea de que la FED ha terminado de subir los tipos, centrándose ahora la incógnita, en cuando comenzaran a bajarlos y en qué medida.
En Bolsa, los que hayan cogido el rally de noviembre o parte del mismo, tranquilos. Pero si la subida al tren es reciente o estamos pensando en comprar ahora, ya no es algo tan aconsejable. Que puede subir subiendo, cierto, la relajación de la rentabilidad de los bonos y un efecto estacional histórico juegan a favor de las acciones, que enfilan máximos del año. El buen tono de la banca podría seguir y unirse los valores rezagados. Pero el rally se ha adelantado, lo hemos tenido en el último mes, como para que no sigamos pidiendo peras al olmo. Los valores con mejores perspectivas a un año vista: Inditex, Iberdrola, BBVA, Santander, ASCS, Colonial y Solaria como favoritas en nuestro índice. LVMH e Infineon destacan en las apuestas europeas, mientras que Microsoft y Alphabet en EEUU
COMPARATIVO BOLSA-VIVIENDA, TENDENCIAS
En el caso de la vivienda, siguen subiendo sus precios, también y con más intensidad los de alquileres (un 0,7% en noviembre). La oferta de vivienda nueva, está por debajo de la creación de hogares, debido especialmente a la emigración, con el añadido de que su lento crecimiento no está precisamente en los sitios donde hacen falta viviendas. Con respecto al 2019 y hasta junio de este año, el stock de vivienda nueva ha avanzado escasamente un 0,1% a nivel nacional. Un interesante estudio de Atl Capital y, en el comparativo Bolsa vivienda, concluye: la inversión en vivienda desde 2007 se ha revalorizado un 55% incluido alquiler.
La misma cantidad en el Ibex habría supuesto un incremento del 43%. Lo más rentable hubiese sido la inversión en el S&P500 de EEUU, que supondría un retorno del 428%. En cuanto a el transcurso de este año, el Ibex sube cerca del 14% desde enero, con una decena de valores que se disparan más del 24%. Mientras la rentabilidad de la vivienda, incluido alquiler, ronda el 7 %, siendo sus gastos de mantenimiento mayores.
En noviembre los alquileres han subido un 9,2%, fracaso confirmado y anticipado de la Nueva Ley de Vivienda, mientas que la vivienda sube en el mismo mes un 6,2%. Da mucho que pensar, pero la fuerza de la demanda, la retirada de pisos en alquiler y la escasa vivienda nueva y antigua en venta, sigue tensionando contra pronóstico los precios, obviando la subida de los tipos de interés en un escenario donde la confirmada caída de las hipotecas empieza a no ser relevante (muchas compras se hacen sin recurrir a estas, inversión). Todo anticipa que, aunque se moderen estas subidas, siga la tendencia en el año que comienza.
*Antonio Pedraza es Presidente de Honor de ESESA; Presidente Ejecutivo de la Fundación Manuel Alcántara; Presidente de la Comisión Financiera del Consejo General de Economistas.
